Revista da ESPM Julho-Agosto_2010

julho / agosto de 2010 – R E V I S T A D A E S P M 39 desfavoráveis. Nessas condições, as taxas de juros podemcair independentementede reformas estru- turais. Mas isso só se dá até o momento em que o congestionamento de gastos privados e de dispên- dios públicos leva o BC, na hipótese de o governo não promover uma redução relevante dos gastos públicos correntes (algo que quase nunca se fez no Brasil),ainiciarumanovafasedesubidadataxaSelic para evitar a volta da inflação. Foi exatamente isso que aconteceu nas fases de agosto de 2004 a agosto de 2005 e de abril a dezembro de 2008, e voltou a suceder nas duas últimas reuniões do COPOM, o comitêdoBCquefixa, periodicamente, a taxaSelic. O gráfico 7 mostra as últimas fases de descida e subida da Selic acompanhando a evolução da in- flação. Do início de 2005 até o de 2007, a inflação, medidapelo IPCAparaos últimos dozemeses, cai seguidamente(enquantoataxadecâmbiotambém se reduzia), e a Selic é fixada em níveis sistemati- camente mais baixos que os precedentes. A partir daí, a inflação começa a se acelerar (em grande medida pelo citado congestionamento de gastos), até atingir o limite superior do intervalo de metas de inflação (6,5%a.a.) emmeados de 2008. Diante disso, a Selic foi novamente aumentada pelo BC, em fase que durou até o final de 2008, quando a crise do mercado imobiliário americano estourou no Brasil. A partir daí caema inflação e a Selic, até que nova situação de congestionamento, já no pós-crise, viesse a prevalecer, entre outros focos de pressão sobre as taxas inflacionárias. No início de maio, com a inflação em franca aceleração, a Selic sobe de 8,65% para 9,5% ao ano, e mais adiante (por volta de 10 de junho), para 10,25%, que é a situação atual. O gráfico contémaindaasprojeçõesda taxade inflaçãoeda Selic até 2011, segundo a última pesquisa Focus disponível no momento da redação desta nota. Segundo os analistas dos mercados financeiros, a Selic deverá subir progressivamente até atin- gir 11,75% ao ano até o final de 2011, a fim de viabilizar mais uma aproximação progressiva da inflação na direção do centro do intervalo de metas. Assim, o ano de 2011 fecharia com a inflação em 4,8% e a Selic real, em 6,6% ao ano. Nessas condições, mantida a mesma relação entre o custo real implícito da dívida líquida e a Selic real, observada em 2008-2009, o primeiro fecharia 2011 em 10,4% ao ano. Nesse sentido, se os exercícios de projeção da dívida líquida continuaremadotandoaprojeçãode9,1%aoano paraessa taxa, conforme indicadoanteriormente, eles tenderãoa subestimar o tamanhodoesforço fiscal requerido, o que evitaria acusações de pes- simismo excessivo nesta análise. Estima-se que o crescimento sustentável do PIB brasileiro se situa, nas condições atuais, ao redor Selic CIDL 23,5 21,5 19,5 17,5 15,5 13,5 11,5 9,5 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 17,7 15,1 15,9 16,9 15,4 15,0 14,3 14,8 19,1 23,4 16,2 19,1 15,3 12,0 12,4 10,1 GRÁFICO 6. TAXASDE JUROSSELIC E CUSTO IMPLÍCITO DADÍVIDALÍQUIDADOSETORPÚBLICO (TAXASNOMINAIS) jan/05 jul/05 jan/06 jan/08 jan/09 jan/10 jan/11 jul/06 jul/08 jul/09 jul/10 jul/11 jul/07 jan/07 7,5 6,5 5,5 4,5 3,5 2,5 20,00 18,00 16,00 14,00 12,00 10,00 8,00 IPCA Selic 10,25 (jun) 11,75 4.8 8,65 (abri) GRÁFICO 7. IPCA E TAXA DE JUROS SELIC NOMINAL